糖酒商讯网（tjsx.com.cn）报道 安徽古井贡酒10月29日盘后披露2026年三季报：前三季度营收127.70亿元，同比下降22.25%，归母净利润22.60亿元，同比下降42.94%；第三季度单季营收26.39亿元，同比增长3.69%，归母净利润9544.93万元，同比下降68.04%，较二季度环比回落八成以上。这是连续多个季度下滑后首次单季转正，利润端却没有跟上。10月30日A股白酒板块逆势拉升，古井贡酒、迎驾贡酒双双涨超7%。同一份报表里，收入回正、利润减半、股价大涨三者同时出现，说明资金定价的已经不是这一季赚了多少，而是渠道出清走到了哪一步。
利润的塌陷，账主要算在费用与结构上。拆开第三季度口径：毛利率77.8%，同比下降2.0个百分点；销售费用率同比提升8.4个百分点，销售费用绝对额同比增长25.8%；毛销差同比回落10.4个百分点，归母净利率被压到3.6%，同比下滑8.1个百分点。收入微增却换不来利润，指向两件事：产品结构在往下走，费用投放的位置也在变化。过去经销商靠预付货款换取政策空间、再靠走量吃差价，现在厂家把冰柜陈列、品鉴会、开瓶扫码、终端买店这笔钱自己花了，销售费用因此涨了两成半。经销商账面毛利被挤压，换来的是库存不再被强行下沉，实质是把货推向真实开瓶。
合同负债，才是这份报表里最值得渠道盯住的数字。截至9月末，公司合同负债9.58亿元，较年初15.20亿元下降36.96%，公司口径为销售订单减少；环比二季度末的8.34亿元回升约1.2亿元，同比仍少3.9亿元。同期第三季度销售收现32.8亿元，同比增长41.4%，营收加合同负债变动合计同比增长12.3%。合同负债即经销商提前打款的预收款，它的升降就是渠道信心的体温计：绝对水位较年初少了三分之一以上，说明厂家没有催款压货，三季度回款增长更多来自真实进货而非预收透支；环比小幅回升则表明泄洪最猛的阶段可能正在过去。
对经销商来说，蓄水池偏浅意味着春节配额大概率仍是克制的打法。9.58亿元合同负债对应一家年营收仍在百亿量级的企业，不足以给四季度收入和明年一季度报表提供厚实缓冲。四季度的政策取向由此可以推导：以按需配货、小批量多次发货为主，很难重现大额预付换政策、一次性压货锁配额的做法，资源会更倾向真正握有终端网络的经销商，缺乏动销能力的商户可能面临配额缩减。同时毛利率同比回落2个百分点，说明中高端占比承压，大众价格带承担了更多销量，安徽本地商务接待与宴席场景尚未回暖，此时靠低价走量保现金流，只会把区域价盘的压力在旺季成倍放大。
机构的分歧，集中在这是一次性出清还是趋势的起点。国金证券10月29日发布业绩点评《营收及回款增速回正，盈利阶段承压》，维持买入评级，预测公司2026至2028年营收分别为154.5亿元、165.2亿元、182.1亿元，同比增长-18.0%、6.9%、10.3%，归母净利润22.8亿元、29.1亿元、36.2亿元，对应市盈率约20.2倍、15.8倍、12.7倍，同时提示第三季度毛销差同比下滑10.4个百分点、实际所得税负约42%。需要留意的是，此前覆盖该股的14家机构中有11家给出买入，目标均价约122.77元，但这些目标价绝大多数发布于三季报之前，建立在利润降幅可控的假设上。
前瞻看，验证点卡在四季度末的合同负债与春节前的批价。10月30日板块普涨，说明资金开始押注去库存最难的阶段已经过去，但报表端还缺第二个确认信号。接下来两个季度要盯三个指标：年末合同负债能否继续环比回升到12亿元量级，它决定明年春节配额是放宽还是继续收紧；年份原浆核心单品在安徽市场的批价能否稳住，这是渠道能否重新赚到钱的直接抓手；销售费用投向是否从终端买店进一步转向消费者运营。三项若同时成立，利润修复会快于收入修复；若仅是低基数下的数字反弹，全年盈利预测还要再下修一轮。
现金流的韧性，是这家公司当下敢不催款的底气。前三季度经营活动现金流净额21.21亿元，同比下降19.27%，收缩幅度远小于同期42.94%的利润降幅；公司在利润大幅下滑的背景下仍拟推出每10股派10元的分红方案。对渠道来说这是个信号：厂家不依赖预收款维持账面表现，短期就不会用它向经销商转嫁压力，配额与政策的博弈筹码更多落在经销商一侧。真正的不确定性在明年的宴席与商务场景能否回补，那才是把批价重新推上去的力量。
